第121章 財務魔術
第151章 財務魔術
2008年8月7日，周四。
清晨六點，雷曼兄弟的新聞通稿像一部精心編排的劇本，通過各大財經媒體同步發布。標題充滿希望：雷曼宣布自救計劃核心舉措：成立獨立實體剝離非核心資產。
通稿正文用了一堆晦澀但悅耳的金融術語：資產重組，資產負債表優化，風險隔離，聚焦核心業務.....但核心內容很簡單：
雷曼將把價值約320億美元的問題資產....主要是商業地產貸款和複雜抵押貸款證券....注入一家新成立的獨立公司，代號Spinco。這些資產將從雷曼的資產負債表上移除，從而顯著改善資本充足率並提升透明度。
市場對這個魔術般的戲法給出了狂熱的掌聲。
上午九點半，紐約開盤。
雷曼股價以17.50美元跳空高開，隨後買盤如潮水般湧入：18.
00...19.00...20.00...
到上午十一點，已沖至22美元，單日漲幅超過35%。
交易大廳里，年輕交易員們瘋狂了。他們互相擁抱，高喊：「我說什麼來著！雷曼不會倒！他們有方案！」
資深交易員盯著屏幕上瘋狂的買盤數據，發現了一個細節：大部分買盤是算法交易和空頭回補，真正的機構買盤很少。而且，融券利率在早盤暴跌....貝萊德等機構的雷曼股票融券年利率從58%驟降至12%。
為什麼？
因為出借方認為，如果Spinco真的能成立，雷曼的生存概率會上升，借出股票的風險會下降。
他知道一個秘密：昨晚，他收到高盛朋友的郵件，裡面只有一句話：「Spinco需要至少六個月才能成立，而且需要監管批准。雷曼能活六個月嗎？」
答案寫在CDS價格里....雖然股價暴漲，但雷曼的信用違約互換價格只從700基點微降至650基點。市場在用另一種語言說話：我們不信這個魔術。
他什麼也沒說。因為他還要在這裡工作，執行公司的指令。
帕羅奧圖陸宅書房，上午十點。
陸辰看著屏幕上22美元的股價，表情像在觀察實驗室里的小白鼠。他的手機屏幕上，貝萊德證券借貸部門的通知剛剛彈出：「雷曼股票融券利率下調至年化12%。您之前預留的100萬股額度已確認，隨時可用。」
他調出Spinco計劃的詳細文件....昨晚黑集資本已經通過特殊渠道拿到了草案副本。
快速瀏覽後，他笑了。
「典型的財務工程。」他低聲自語，「把垃圾掃到地毯下面，然後說房間乾淨了。」
電話響起，是艾倫·周。
「陸，看到股價了嗎？22美元！那些多頭要瘋了！」
「他們瘋不了多久。」陸辰平靜地說，「Spinco需要股東投票，監管批准，資產轉移，獨立融資....最少六個月。而且，誰會給一個裝滿毒資產的公司融資？」
「但市場信了。「」
「市場需要相信點什麼。」陸辰說，「尤其是在絕望的時候。但魔術終歸是魔術，道具不會變成真的。」
他調出交易界面：「我計劃在20—22美元區間重新建倉，做空100萬股，用滿2000萬美元額度。」
「我也加倉。」艾倫說，「這次我們一起壓。」
掛斷電話，陸辰開始操作。他設置了分批建倉指令，價格區間覆蓋20.50—22.00美元。這樣無論股價如何波動，他都能以相對合理的成本建倉。
指令開始執行：
第一批：30萬股，成交價21.80美元。
第二批：35萬股，成交價21.20美元。
第三批：35萬股，成交價20.50美元。
到中午十二點，100萬股空單全部成交，平均成本約21.00美元。
此時，雷曼股價在22美元附近徘徊，像一個吹到極限的氣球。
帕羅奧圖米勒家。
亞歷克斯·米勒從未感到如此暢快。他坐在電腦前，看著屏幕上22美元的股價，心臟狂跳。
上午一開盤，他就執行了昨晚的決定：個人帳戶里最後的所有資金，加上基金帳戶里僅剩的可動用額度，全部買入雷曼股票。成本均價在19—21美元之間。
現在，浮盈已經超過15%。
「莉茲！」他衝著廚房喊，「看！22美元了！我說什麼來著！」
莉茲走出來，手上還沾著麵粉....她在做早餐，雖然已經中午了。她看著屏幕上的數字，沒有丈夫那麼興奮。
「漲了....很好。」她輕聲說，「但我們什麼時候賣？」
「賣？」亞歷克斯轉頭看她，像看一個不懂遊戲規則的孩子，「這才剛剛開始！
Spinco計劃一旦落實，股價至少回到30美元！等到那時候....
，「如果回不到呢？」
「一定能！」亞歷克斯站起來，在客廳里踱步，「這是雷曼最後的自救方案，一定會全力以赴！而且，市場反應這麼熱烈，說明大家都看好！」
莉茲看著丈夫通紅的眼睛和揮舞的手臂，想起心理學的確認偏誤...人一旦做出決定，就會尋找所有支持這個決定的證據，忽略相反的信息。
她想起昨晚看到的新聞：雷曼的CDS價格仍然高企。她不懂金融，但她懂常識....如果雷曼真的得救了，為什麼保險還那麼貴？
但她沒有說出口。因為昨晚她已經同意了這場賭博。
「我去做午餐。」她最終說，轉身回到廚房。
水龍頭打開，水流聲蓋過了客廳里丈夫興奮的自言自語。
莉茲看著窗外。鄰居家的孩子在泳池裡玩耍，笑聲隨風飄來。
那麼簡單的快樂。
離她那麼遠。
英特爾聖克拉拉園區，中午休息時間。
德里克·哈里斯坐在食堂角落，手指在筆記本電腦上飛快敲擊。屏幕上是他準備群發的郵件草稿：「各位同事：
正如我一直堅持的：偉大公司會在危機中展現韌性。今天雷曼宣布的Spinco計劃，是教科書級別的危機管理....主動隔離問題資產，聚焦核心業務，提升透明度。
這證明了三點：
第一，雷曼管理層的執行力和創新思維；
第二，華爾街仍然相信雷曼的價值；
第三，最壞的時期已經過去。
我認為，當前22美元的股價，仍然遠低於其內在價值。一旦Spinco完成，雷曼的淨資產將更加清晰，股價有望回到30—35美元區間。
價值投資需要耐心，也需要勇氣。而現在，勇氣正在獲得回報。
祝好，德里克」
他反覆閱讀了三遍，刪掉了最後一段關於勇氣的話....聽起來太說教了。然後點擊發送。
收件人列表里也包括....前妻。
他希望前妻能看到這封信。希望她能明白，價值投資不是愚蠢！
郵件發送成功。德里克靠在椅背上，長舒一口氣。
這些日子，他經歷了離婚、分居、孤獨、自我懷疑。但現在，雷曼股價的反彈，像一束光照進黑暗。
他調出自己的持倉：平均成本33.80美元。按現價22美元計算，浮虧約29%，較最低點時的60%浮虧大幅收窄。
如果再漲一點....果回到30美元....他就能接近回本。
那時，也許可以去找前妻談談。也許可以重建生活。
窗外，英特爾的噴泉在正午陽光下閃爍。德里克感到一種久違的希望。
他不知道的是，在食堂的另一端，幾個年輕工程師正在看他的郵件，搖頭。
「德里克還在推雷曼....
「」
「他虧了那麼多，還不死心？」
「這叫沉沒成本謬誤....已經投入太多，無法放棄。」
但他們沒有說出口。因為在職場上，有些真相，只能私下說。
斯坦福附近，漢密爾頓家族莊園。
麗莎·漢密爾頓坐在書房裡，面前是四位家族年輕成員。他們平均年齡三十五歲，都在金融或科技行業工作，對家族的極端保守投資策略日益不滿。
「麗莎阿姨，」說話的是她的侄子馬克，那個在私募基金工作的哈佛MBA，「雷曼的Spinco計劃是聰明的財務工程。如果成功，股價至少回到25美元。現在22美元買入，有15%的上漲空間。」
另一位年輕女孩補充：「而且融券利率降到12%，說明機構也看好。這是市場共識。
「」
麗莎平靜地聽完，然後問：「Spinco這個公司，誰來管理？」
「雷曼會委派團隊...」
「誰來融資？」
「會通過市場————」
「誰來買這些毒資產？」麗莎打斷，「市場？哪個市場？哪個投資者會買一個裝滿商業地產爛帳和CDO的公司？」
年輕成員們沉默了。
「魔術。」麗莎輕聲說，「把垃圾從左口袋移到右口袋，然後說左口袋乾淨了。但垃圾還在，只是你們看不見了。」
她調出雷曼的CDS數據：「看，股價漲了35%，但CDS只降了7%。為什麼？因為信用市場不信這個魔術。因為那些真正懂風險的人，知道垃圾不會因為換個地方就變成黃金。」
馬克還想爭辯：「但市場情緒....」
「情緒會變化，但垃圾不會。」麗莎搖頭，「我投反對票。家族信託不參與這次抄底。」
「可是麗莎阿姨，我們可能會錯過機會....
「」
「錯過機會的代價，遠小於踩中陷阱的代價。」麗莎站起身，「記住1929年我父親的教訓：當街頭擦鞋童都在談論股票時，就該離場了。現在，當超市收銀員都在討論雷曼的Spinco時，你們該做什麼？」
她環視年輕成員：「不是衝進去，是退出來。」
投票結果：3比1，麗莎的反對票通過。家族信託不增持雷曼。
年輕成員們悻離開。
傍晚，帕羅奧圖陸宅。
家庭晚餐的氣氛比往常輕鬆。陳美玲做了糖醋排骨、清蒸魚、蒜蓉西蘭花....都是陸辰愛吃的菜。
「今天雷曼漲了好多。」陳美玲一邊盛飯一邊說，「李太太下午打電話，特別開心，說她回本有希望了。」
陸文濤看向兒子：「小辰，那個Spinco計劃.....真的有用嗎？」
陸辰夾了一塊排骨，組織了一下語言：「爸，媽，你們打掃衛生時，如果客廳有一堆垃圾，但馬上有客人要來，你們會怎麼做？」
「趕緊打掃啊。」陳美玲說。
「但如果時間來不及呢？」
「那就....先掃到地毯下面？」陸文濤猜測。
「對。」陸辰點頭，「Spinco就是那塊地毯。雷曼把320億美元的毒資產掃到Spinco
這塊地毯下面，然後對客人說：看，我家多乾淨！」
陳美玲明白了：「所以垃圾還在？」
「還在，而且在地毯下面會發臭、生蟲、腐爛。」陸辰說，「但客人看不到，至少暫時看不到。」
陸文濤皺眉：「但總會被發現吧？」
「等客人走了再處理。」陸辰說，「問題是，雷曼的客人....投資者、客戶、交易對手....會一直待著。地毯下的臭味，遲早會傳出來。」
他調出手機上的數據：「而且，把垃圾掃到地毯下需要時間。成立新公司、轉移資產、尋找融資...最少六個月。雷曼能撐六個月嗎？」
陳美玲擔憂地問：「那李太太她們....」
「她們在賭臭味傳出來之前，有人會把垃圾真正清理掉。」陸辰輕聲說，「但大概率，她們會等到的，只是臭味。」
晚餐在略顯沉重的氣氛中結束。陸文濤幫妻子收拾碗筷，陸辰回到書房。
他更新了今天的持倉：
收盤價：19美元。
空頭部分：100萬股融券空單，平均成本21美元，現價19美元，浮盈約200萬美元。
期權部分：浮盈約1.45億美元。
總浮盈仍超過1.47億美元。
更重要的是，今天他在高位建立了新的空頭倉位，為接下來的下跌做好了準備。
手機震動，黑集資本理察的加密總結：「Spinco魔術獲市場短暫喝彩，但專業圈不信。我們監控到至少三家對沖基金在22美元附近大幅加空。」
陸辰回覆：「魔術終是魔術。等掌聲停止時，真相會尖叫。
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2008年8月7日，周四。
清晨六點，雷曼兄弟的新聞通稿像一部精心編排的劇本，通過各大財經媒體同步發布。標題充滿希望：雷曼宣布自救計劃核心舉措：成立獨立實體剝離非核心資產。
通稿正文用了一堆晦澀但悅耳的金融術語：資產重組，資產負債表優化，風險隔離，聚焦核心業務.....但核心內容很簡單：
雷曼將把價值約320億美元的問題資產....主要是商業地產貸款和複雜抵押貸款證券....注入一家新成立的獨立公司，代號Spinco。這些資產將從雷曼的資產負債表上移除，從而顯著改善資本充足率並提升透明度。
市場對這個魔術般的戲法給出了狂熱的掌聲。
上午九點半，紐約開盤。
雷曼股價以17.50美元跳空高開，隨後買盤如潮水般湧入：18.
00...19.00...20.00...
到上午十一點，已沖至22美元，單日漲幅超過35%。
交易大廳里，年輕交易員們瘋狂了。他們互相擁抱，高喊：「我說什麼來著！雷曼不會倒！他們有方案！」
資深交易員盯著屏幕上瘋狂的買盤數據，發現了一個細節：大部分買盤是算法交易和空頭回補，真正的機構買盤很少。而且，融券利率在早盤暴跌....貝萊德等機構的雷曼股票融券年利率從58%驟降至12%。
為什麼？
因為出借方認為，如果Spinco真的能成立，雷曼的生存概率會上升，借出股票的風險會下降。
他知道一個秘密：昨晚，他收到高盛朋友的郵件，裡面只有一句話：「Spinco需要至少六個月才能成立，而且需要監管批准。雷曼能活六個月嗎？」
答案寫在CDS價格里....雖然股價暴漲，但雷曼的信用違約互換價格只從700基點微降至650基點。市場在用另一種語言說話：我們不信這個魔術。
他什麼也沒說。因為他還要在這裡工作，執行公司的指令。
帕羅奧圖陸宅書房，上午十點。
陸辰看著屏幕上22美元的股價，表情像在觀察實驗室里的小白鼠。他的手機屏幕上，貝萊德證券借貸部門的通知剛剛彈出：「雷曼股票融券利率下調至年化12%。您之前預留的100萬股額度已確認，隨時可用。」
他調出Spinco計劃的詳細文件....昨晚黑集資本已經通過特殊渠道拿到了草案副本。
快速瀏覽後，他笑了。
「典型的財務工程。」他低聲自語，「把垃圾掃到地毯下面，然後說房間乾淨了。」
電話響起，是艾倫·周。
「陸，看到股價了嗎？22美元！那些多頭要瘋了！」
「他們瘋不了多久。」陸辰平靜地說，「Spinco需要股東投票，監管批准，資產轉移，獨立融資....最少六個月。而且，誰會給一個裝滿毒資產的公司融資？」
「但市場信了。「」
「市場需要相信點什麼。」陸辰說，「尤其是在絕望的時候。但魔術終歸是魔術，道具不會變成真的。」
他調出交易界面：「我計劃在20—22美元區間重新建倉，做空100萬股，用滿2000萬美元額度。」
「我也加倉。」艾倫說，「這次我們一起壓。」
掛斷電話，陸辰開始操作。他設置了分批建倉指令，價格區間覆蓋20.50—22.00美元。這樣無論股價如何波動，他都能以相對合理的成本建倉。
指令開始執行：
第一批：30萬股，成交價21.80美元。
第二批：35萬股，成交價21.20美元。
第三批：35萬股，成交價20.50美元。
到中午十二點，100萬股空單全部成交，平均成本約21.00美元。
此時，雷曼股價在22美元附近徘徊，像一個吹到極限的氣球。
帕羅奧圖米勒家。
亞歷克斯·米勒從未感到如此暢快。他坐在電腦前，看著屏幕上22美元的股價，心臟狂跳。
上午一開盤，他就執行了昨晚的決定：個人帳戶里最後的所有資金，加上基金帳戶里僅剩的可動用額度，全部買入雷曼股票。成本均價在19—21美元之間。
現在，浮盈已經超過15%。
「莉茲！」他衝著廚房喊，「看！22美元了！我說什麼來著！」
莉茲走出來，手上還沾著麵粉....她在做早餐，雖然已經中午了。她看著屏幕上的數字，沒有丈夫那麼興奮。
「漲了....很好。」她輕聲說，「但我們什麼時候賣？」
「賣？」亞歷克斯轉頭看她，像看一個不懂遊戲規則的孩子，「這才剛剛開始！
Spinco計劃一旦落實，股價至少回到30美元！等到那時候....
，「如果回不到呢？」
「一定能！」亞歷克斯站起來，在客廳里踱步，「這是雷曼最後的自救方案，一定會全力以赴！而且，市場反應這麼熱烈，說明大家都看好！」
莉茲看著丈夫通紅的眼睛和揮舞的手臂，想起心理學的確認偏誤...人一旦做出決定，就會尋找所有支持這個決定的證據，忽略相反的信息。
她想起昨晚看到的新聞：雷曼的CDS價格仍然高企。她不懂金融，但她懂常識....如果雷曼真的得救了，為什麼保險還那麼貴？
但她沒有說出口。因為昨晚她已經同意了這場賭博。
「我去做午餐。」她最終說，轉身回到廚房。
水龍頭打開，水流聲蓋過了客廳里丈夫興奮的自言自語。
莉茲看著窗外。鄰居家的孩子在泳池裡玩耍，笑聲隨風飄來。
那麼簡單的快樂。
離她那麼遠。
英特爾聖克拉拉園區，中午休息時間。
德里克·哈里斯坐在食堂角落，手指在筆記本電腦上飛快敲擊。屏幕上是他準備群發的郵件草稿：「各位同事：
正如我一直堅持的：偉大公司會在危機中展現韌性。今天雷曼宣布的Spinco計劃，是教科書級別的危機管理....主動隔離問題資產，聚焦核心業務，提升透明度。
這證明了三點：
第一，雷曼管理層的執行力和創新思維；
第二，華爾街仍然相信雷曼的價值；
第三，最壞的時期已經過去。
我認為，當前22美元的股價，仍然遠低於其內在價值。一旦Spinco完成，雷曼的淨資產將更加清晰，股價有望回到30—35美元區間。
價值投資需要耐心，也需要勇氣。而現在，勇氣正在獲得回報。
祝好，德里克」
他反覆閱讀了三遍，刪掉了最後一段關於勇氣的話....聽起來太說教了。然後點擊發送。
收件人列表里也包括....前妻。
他希望前妻能看到這封信。希望她能明白，價值投資不是愚蠢！
郵件發送成功。德里克靠在椅背上，長舒一口氣。
這些日子，他經歷了離婚、分居、孤獨、自我懷疑。但現在，雷曼股價的反彈，像一束光照進黑暗。
他調出自己的持倉：平均成本33.80美元。按現價22美元計算，浮虧約29%，較最低點時的60%浮虧大幅收窄。
如果再漲一點....果回到30美元....他就能接近回本。
那時，也許可以去找前妻談談。也許可以重建生活。
窗外，英特爾的噴泉在正午陽光下閃爍。德里克感到一種久違的希望。
他不知道的是，在食堂的另一端，幾個年輕工程師正在看他的郵件，搖頭。
「德里克還在推雷曼....
「」
「他虧了那麼多，還不死心？」
「這叫沉沒成本謬誤....已經投入太多，無法放棄。」
但他們沒有說出口。因為在職場上，有些真相，只能私下說。
斯坦福附近，漢密爾頓家族莊園。
麗莎·漢密爾頓坐在書房裡，面前是四位家族年輕成員。他們平均年齡三十五歲，都在金融或科技行業工作，對家族的極端保守投資策略日益不滿。
「麗莎阿姨，」說話的是她的侄子馬克，那個在私募基金工作的哈佛MBA，「雷曼的Spinco計劃是聰明的財務工程。如果成功，股價至少回到25美元。現在22美元買入，有15%的上漲空間。」
另一位年輕女孩補充：「而且融券利率降到12%，說明機構也看好。這是市場共識。
「」
麗莎平靜地聽完，然後問：「Spinco這個公司，誰來管理？」
「雷曼會委派團隊...」
「誰來融資？」
「會通過市場————」
「誰來買這些毒資產？」麗莎打斷，「市場？哪個市場？哪個投資者會買一個裝滿商業地產爛帳和CDO的公司？」
年輕成員們沉默了。
「魔術。」麗莎輕聲說，「把垃圾從左口袋移到右口袋，然後說左口袋乾淨了。但垃圾還在，只是你們看不見了。」
她調出雷曼的CDS數據：「看，股價漲了35%，但CDS只降了7%。為什麼？因為信用市場不信這個魔術。因為那些真正懂風險的人，知道垃圾不會因為換個地方就變成黃金。」
馬克還想爭辯：「但市場情緒....」
「情緒會變化，但垃圾不會。」麗莎搖頭，「我投反對票。家族信託不參與這次抄底。」
「可是麗莎阿姨，我們可能會錯過機會....
「」
「錯過機會的代價，遠小於踩中陷阱的代價。」麗莎站起身，「記住1929年我父親的教訓：當街頭擦鞋童都在談論股票時，就該離場了。現在，當超市收銀員都在討論雷曼的Spinco時，你們該做什麼？」
她環視年輕成員：「不是衝進去，是退出來。」
投票結果：3比1，麗莎的反對票通過。家族信託不增持雷曼。
年輕成員們悻離開。
傍晚，帕羅奧圖陸宅。
家庭晚餐的氣氛比往常輕鬆。陳美玲做了糖醋排骨、清蒸魚、蒜蓉西蘭花....都是陸辰愛吃的菜。
「今天雷曼漲了好多。」陳美玲一邊盛飯一邊說，「李太太下午打電話，特別開心，說她回本有希望了。」
陸文濤看向兒子：「小辰，那個Spinco計劃.....真的有用嗎？」
陸辰夾了一塊排骨，組織了一下語言：「爸，媽，你們打掃衛生時，如果客廳有一堆垃圾，但馬上有客人要來，你們會怎麼做？」
「趕緊打掃啊。」陳美玲說。
「但如果時間來不及呢？」
「那就....先掃到地毯下面？」陸文濤猜測。
「對。」陸辰點頭，「Spinco就是那塊地毯。雷曼把320億美元的毒資產掃到Spinco
這塊地毯下面，然後對客人說：看，我家多乾淨！」
陳美玲明白了：「所以垃圾還在？」
「還在，而且在地毯下面會發臭、生蟲、腐爛。」陸辰說，「但客人看不到，至少暫時看不到。」
陸文濤皺眉：「但總會被發現吧？」
「等客人走了再處理。」陸辰說，「問題是，雷曼的客人....投資者、客戶、交易對手....會一直待著。地毯下的臭味，遲早會傳出來。」
他調出手機上的數據：「而且，把垃圾掃到地毯下需要時間。成立新公司、轉移資產、尋找融資...最少六個月。雷曼能撐六個月嗎？」
陳美玲擔憂地問：「那李太太她們....」
「她們在賭臭味傳出來之前，有人會把垃圾真正清理掉。」陸辰輕聲說，「但大概率，她們會等到的，只是臭味。」
晚餐在略顯沉重的氣氛中結束。陸文濤幫妻子收拾碗筷，陸辰回到書房。
他更新了今天的持倉：
收盤價：19美元。
空頭部分：100萬股融券空單，平均成本21美元，現價19美元，浮盈約200萬美元。
期權部分：浮盈約1.45億美元。
總浮盈仍超過1.47億美元。
更重要的是，今天他在高位建立了新的空頭倉位，為接下來的下跌做好了準備。
手機震動，黑集資本理察的加密總結：「Spinco魔術獲市場短暫喝彩，但專業圈不信。我們監控到至少三家對沖基金在22美元附近大幅加空。」
陸辰回覆：「魔術終是魔術。等掌聲停止時，真相會尖叫。
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